上一篇讲回撤时留了一个方法：把“我能接受账户最多亏多少”除以标的的历史最大回撤，就能倒推这类资产该放多少。照着它，你定下一个股债比例，买入，然后放着。这篇要说的是“放着”之后会发生什么，以及为什么这个比例不能真的放着不管。

比例不会停在你设定的地方

假设账户 10 万，股票 6 万、债券 4 万。一年后股票涨了 50%，债券没动：股票变 9 万，债券还是 4 万，总资产 13 万。现在股票占 9/13≈69%9/13\approx69\%，债券约 31%。你当初选的是 60/40，手里拿的却已经是接近 70/30 的东西，而且你没为这个变化做过任何决定。

股票涨得越猛，它在组合里的分量越重，下一次下跌对你的杀伤也越大。长期不管，比例会一路往上漂。Vanguard 用 1926–2009 年的美国股债数据测算过，一个从不调整的 60/40 组合，平均股票权重会漂到 84% 以上2。你以为是 60/40 的风险，实际拿到的是接近 85/15 的东西。

一句话记住起点：你没有预测任何东西，但比例会自己变。

再平衡就是把比例机械地搬回去

回到那 13 万的账户。要恢复 60/40，就是股票 7.8 万、债券 5.2 万，于是你卖掉 1.2 万股票、买入 1.2 万债券。

方向是关键：卖掉涨得多的那一边，买进涨得少的那一边。 这不需要你对后市有任何看法——不是“我觉得股票要跌了”，而是“股票现在超重了”。这也是它容易被误读成“高抛低吸”的地方，先把话说准：它衡量的是 相对 涨跌，是股票相对债券涨多了，不是股票自己要跌了。它完全可能卖掉一个还会继续涨的品种。

绘制中

震荡里它赚了，趋势里它一定少赚

用两个算例看它到底做了什么，为方便把目标设成股债各一半。

先看涨上去又跌回来。 期初 10 万，股 5 万、债 5 万。第一年股票涨 50%，债券不动：股 7.5 万、债 5 万，合计 12.5 万。按 50/50 再平衡一次，两边各 6.25 万——卖掉 1.25 万股票、买进 1.25 万债券。第二年股票跌 33.3%，正好回到起点价格，债券仍不动。

  • 不再平衡：5 万份股票回到原价还是 5 万，加债券 5 万，合计 10 万，白忙一场。
  • 再平衡过：股票那 6.25 万变成 6.25×23≈4.176.25\times\frac{2}{3}\approx4.17 万，加债券 6.25 万，合计约 10.42 万，赚约 4.2%。

差别在于：再平衡在股票高点卖了 1.25 万换成债券，后面那一跌它少扛了一部分。股价转一圈回到原点，不再平衡的人分文不赚，再平衡的人却把这个来回薅下来一点。

再看一路涨上去。 同样起点，第一年股票 +50% 并再平衡，第二年又 +50%，债券始终不动。

  • 不再平衡：股票 5 万 → 7.5 万 → 11.25 万，加债券 5 万，合计 16.25 万。
  • 再平衡过：第一年末两边各 6.25 万；第二年股票涨到 6.25×1.5=9.3756.25\times1.5=9.375 万，加债券 6.25 万，合计 15.625 万。

这次再平衡少赚 0.625 万，原因一样：它在股票继续大涨之前，先把一部分股票换成了不涨的债券。

并排一看：再平衡改变收益的方向，取决于价格是来回震荡还是一路单边。 震荡市里来回波动越多，它低买高卖的次数越多，越占便宜；单边上涨里它一次次把最赚钱的资产换成落后的那个，就一次次少赚（单边下跌里反过来，它少亏）。它不是一台保证多赚钱的机器。

“能提高收益”这句话的边界

“再平衡长期能多赚一点”的说法不是凭空捏造。在两只都波动、长期回报相近的资产之间反复再平衡，长期 几何收益（复利后实际拿到的年均增长）确实可能略微抬高，文献里叫“分散化收益”或“波动收益”3。但要看清楚它是什么：它不是凭空多出来的期望收益，而是“卖涨的、买跌的”这个动作在来回波动里反复兑现的结果。价格越接近均值回归（涨多了容易跌回来），它越占便宜；越接近趋势（涨了还涨），越吃亏4。

所以对“再平衡能不能顺带提高收益”，诚实的回答是：没有保证。 多赚还是少赚，取决于市场接下来是震荡还是单边，而这你事先不知道。

它确定交付的是什么？把风险按回你选的那个水平。 Vanguard 把再平衡的目标说得很直接：让组合的风险特征留在目标比例上，而不是最大化收益2。这也解释了为什么“从不调整”不是省事，而是悄悄换了风险——你选的是 60/40 的风险，漂到 85/15 之后承担的是另一套风险，下次大跌时账户缩水的幅度会明显超出当初预期。

多久做一次

频次本身是“控制风险”和“控制成本”之间的取舍。

太勤（每月、每季都搬回）好处几乎没有，坏处实在：Vanguard 的测算里，不设阈值、每月再平衡的组合，1926–2009 年间要触发 1008 次；每年检查一次、偏离超过 10% 才动手的只要 15 次2。而且按风险调整后的收益，月频、季频、年频并没有实质差别——差别主要在成本。

太懒（两三年才看一次或干脆不管），组合会漂得离目标太远，风险控制也就无从谈起5。

对多数股债组合，够用的默认值是：每半年或一年检查一次，偏离目标超过约 5 个百分点就搬回目标25。不用纠结“每年还是每季更好”，Vanguard 的结论是根本不存在那个唯一最优频率，容易坚持比精确更重要1。

成本上还有一点：场外基金的赎回费通常随持有时间递减，持有越短费率越高，频繁再平衡容易踩进高费率那一段；场内 ETF 免了申赎费，但每笔买卖都有佣金和买卖价差。所以更省事的做法是优先用 新增的钱 补落后的那一边——比如每月结余直接补进债券，比例自然往回走，还省下卖出的费用。

落到判断上

先把比例定下来，再谈再平衡。 没有目标比例就无所谓“偏离”，这一步用的是上一篇那套“能承受亏多少 → 仓位上限”的换算。

把再平衡当成纪律，不是判断。 触发时的动作永远相同：哪边超了就搬回哪边，不需要你对涨跌有任何看法。它和定投是一对——定投管 建仓期，再平衡管 建仓之后，都是把自己从“猜市场”里拿出来的机械规则。

别指望它赚钱，指望它把风险留在原地。 它可能顺带多赚一点，也可能拖后腿少赚，取决于市场是震荡还是单边，而你无法预知。稳定交付的，是让账户始终承担你当初选定的那份风险。